开头：高瑞东宏不雅札记

　　核心不雅点

　　事件：

　　1）11月好意思国CPI同比+2.7%，前值+2.6%，市集预期+2.7%；2）季调后CPI环比+0.3%，前值+0.2%，市集预期+0.3%；3）核心CPI同比+3.3%，前值+3.3%，市集预期+3.3%；4）季调后核心CPI环比+0.3%，前值+0.3%，市集预期+0.3%。

　　核心不雅点：

　　11月好意思国CPI同比增速慈悲上行，相宜市集预期，进一步强化12月降息概率。笔据CME FedWatch，市集展望12月降息25BP的概率升至98.6%，前一日为88.9%，标明市集一经充分计价12月降息。

　　来岁降息旅途何如走？现在不笃定性较大，市集主流预期为两次。但咱们以为市集高估了畴昔好意思国通胀上行的风险，畴昔降息节律将快于市集预期。一是，特朗普针对经济事项的优先级将高于通胀事项。特朗普上任后，将概况率开启加征关税，但侨民计谋是相机抉择的，减税计谋需恭候国会批准，这意味着特朗普计谋并非全盘托出，其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。二是，11月CPI数据指向好意思国坚韧的住房通胀呈现出下降趋势，不仅吊销市集对住房通胀反弹的担忧，也有助于畴昔通胀核心的回落。

　　风险辅导：好意思国经济超预期回落；地缘政事方位超预期演变。

　　一、为什么咱们以为好意思国通胀将低于预期？

　　特朗普得胜当选后，其见解的关税、侨民、减税等计谋组合，使得市集担忧来岁好意思国经济将靠近“再通胀”风险。但咱们以为现阶段市集高估了畴昔好意思国通胀上行的风险，这意味着畴昔好意思联储降息节律将快于市集预期。

　　一是，好意思国“再通胀”风险取决于特朗普计谋的扩张节律。咱们以为现阶段，特朗普针对经济事项的优先级将高于通胀事项。来岁1月特朗普上任后，将概况率开启加征关税，但侨民计谋是相机抉择的，减税计谋又需要恭候国会批准，这意味着特朗普2.0本事的计谋并非全盘托出，其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。

　　二是，从基本面来看，好意思国坚韧的住房通胀呈现下降趋势，有助于畴昔通胀核心的回落。从11月份数据来看，主要居所房钱、业主等价房钱环比增速均降至+0.2%，为以前三年来的最低水平。从zillow等市集房钱价钱来看，本年一经回反普通化水平，但CPI中的住房价钱由于统计样子的划定，其发达远过时于市集房钱，导致好意思国通胀核心捏续偏高。现在来看，11月份住房通胀放缓，标明其进一步向市集房钱看皆，吊销了此前市集对住房通胀反弹的担忧。筹议到住房通胀在好意思国CPI中的权重约为37%，住房通胀的趋势性下即将有助于通胀核心的回落。

　　基于此，咱们以为市集对来岁好意思联储降息的严慎作风，畴昔将靠近再评估的流程。在此流程中，咱们辅导市集高度抠门特朗普计谋的激动节律。

　　二、好意思国通胀相宜预期，12月降息不得不发

　　11月好意思国CPI同环比增速小幅回升，发达相宜市集预期。11月好意思国通胀同比增速自上月的+2.6%升至+2.7%，环比增速自+0.2%升至+0.3%；核心通胀同比增速衔尾三个月捏平于+3.3%，环比增速衔尾四个月保捏在+0.3%。

　　从结构来看，商品和食物价钱上升是推动CPI环比增速反弹的原因，但劳动通胀呈现降温趋势，尤其是坚韧的住房通胀呈现出放缓态势，削弱了通胀担忧，也有助于畴昔通胀核心的回落。

　　其中，食物价钱方面，11月环比增速升至+0.4%，高于10月的+0.2%，主要受牛肉和鸡蛋价钱上升影响。11月牛肉价钱环比上升3.1%，上月为下落1.1%，因严重干旱导致饲料资本加多，同期假贷资本加多扼制繁衍范围扩大，导致牛群数目减少。据好意思国农业部预测，由于存栏量收紧，2025年好意思国牛肉产量将下降2.8%；11月鸡蛋价钱环比上升8.2%，上月为下落6.4%，主要受高致病性禽流感影响，好意思国鸡蛋产量下降，导致蛋价彰着上升。短期来看，食物价钱上升趋势或将延续。

　　核心商品方面，11月环比增速升至+0.3%，高于上月的0%。其中，二手车和卡车价钱衔尾三个月环比上升，11月环比增速为+2.0%，上月为+2.7%；新车价钱也运转上升，11月环比增速为+0.6%，上月为0%。从Manheim二手车批发价钱跳跃方针来看，本年下半年以来，由于需求收复重复供给偏紧，二手车价钱冉冉回升，11月同比转正，小幅上升0.2%。这意味着畴昔二手车价钱将难以成为带动好意思国通胀连续下行的身分。若畴昔特朗普政府对加拿大和墨西哥加征入口关税，可能会进一步推高二手车价钱。

　　住房价钱方面，11月环比增速降至+0.3%，上月为+0.4%，同比增速自上月+4.9%降至+4.7%。其中，主要居所房钱、业主等价房钱环比增速均降至+0.2%，为以前三年来的最低水平，这示意CPI住房通胀向市集房钱进一步看皆。从zillow等市集房钱价钱来看，本年一经回反普通化水平，但CPI住房通胀由于统计样子的划定，其发达远过时于住房通胀，导致好意思国通胀核心捏续偏高。现在来看，若是畴昔住房通胀延续这一趟落趋势，将有助于通胀核心的回落。

　　剔除住房以外的劳动价钱雷同呈现降温趋势，11月环比增速连续降至+0.1%，低于上月的+0.4%。其中，11月医疗顾问劳动价钱环比增速捏平于上月的+0.4%，与2019年全年均值一致；11月交通劳动价钱环比增速降至0%，上月为+0.4%，其中汽车和卡车租出、活泼车维修顾问、机票价钱均呈现降温趋势。

　　能源价钱方面，11月环比增速为+0.2%，上月为0%。10月以来，受“特朗普往还”影响，油价走势全体偏弱，11月初OPEC+再度蔓延减产契约至12月底，以复古油价走势，12月初OPEC+决定进一步蔓延减产契约至来岁3月底。现在来看，在供给侧尚未出现扰动之前，油价运行较为隆重。

　　在相宜预期的通胀数据发布后，12月降息预期进一步强化，现在一经充分计入市集预期内。笔据CME FedWatch，市集展望12月降息25BP的概率升至98.6%，前一日为88.9%。一方面，通胀数据相宜预期重复此前公布的经济数据走弱，进一步加多了短期内降息的必要性。举例，10月好意思国核心零卖数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%；11月闲散率也自+4.1%抬升至+4.2%，指向好意思国劳能源市集供需相关进一步松驰。另一方面，从近期鲍威尔的表态来看，也支捏进一步降息的标的。12月5日，鲍威尔在公开市集示意，“尽管通胀水平仍然高于好意思联储2%的恒久办法，但通胀趋势正在改善，现时的经济方位使得好意思联储不错愈加严慎地迈向一个中性利率，即既不刺激也不划定经济活动的利率水平”。

　　从财富价钱发达来看，受降息预期提振，好意思国CPI数据公布当日好意思股浩繁上升、黄金价钱进一步走高，但好意思元指数、10年期好意思债利率回过时转为上行，可能受来岁特朗普新政落地、降息旅途不笃定性的影响。从市集主流预期来看，好意思联储可能会在2025年1月暂停降息，全年降息两次。

　　三、风险辅导

　　好意思国经济超预期回落；地缘政事方位超预期演变。

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